作者：毛小柒
来源：任博宏观论道
2022年9月9日，央行公布8月社融数据。
(资料图片)
整体上看，相较于7月的重陷泥潭，8月社融有一定好转，但细项指标表明8月数据的好转是由政策层面强力推动形成的，市场主体的自发性融资需求仍然比较低迷。这意味着，后续的政策聚焦点应是继续加强政策层面对社融的支撑，同时激发市场主体自主性融资需求。
一、阶段性修复，非趋势性改善
今年9月当月，社融新增2.43万亿，较预期值高出0.36万亿，环比多增1.67万亿，表面上看还不错。但是，8月社融同比少增0.56万亿，低于2020年和2021年，且和2018年同期基本相当。这意味着，表面上看起来还不错的社融数据，仅能说明融资需求环比有阶段性修复，而非趋势性改善。
二、两大支撑力量
和先前社融主要靠政府债券等不同的是，8月支撑社融的因素主要为表外融资和企业贷款（不含票据）。
（一）未贴现票据、委托贷款等表外融资是亮点
从社融细项来看，未贴现票据、委托贷款及信托贷款8月当月分别新增0.35万亿、0.18万亿和-0.05万亿，同比分别多增0.34万亿、0.16万亿和0.09万亿，这意味着非标融资是今年8月社融的最主要贡献力量。考虑到非标融资主体多为城投与地产，这意味着8月推动有所修复的动力应该是基于政策层面通过3000亿元的政策性开发性金融工具和8000亿元的政策性银行信贷等政策对城投与地产的推动，项目应以基建与城区改造为主。
受此影响，委托贷款余额已经由今年7月的10.89万亿增至8月的11.06万亿（环比增加0.17万亿），创下2017年4月以来单月最大增幅。
（二）非金融企业中长期贷款与短贷表现
相较于社融的表里不一，人民币贷款向我们呈现出更具价值的信号。今年8月当月金融机构人民币贷款新增1.25万亿，环比多增0.57万亿，同比多增0.03万亿。其中，企业中长期贷款、企业短期贷款同比分别多增0.21万亿和0.10万亿（合计0.31万亿），居民短贷同比多增0.04万亿，居民中期贷款同比少增0.16万亿、新增0.27万亿（创下2015年以来同期新低）。
可以看出，企业中长期贷款的明显修复能够和上面所提及的基建、旧城改造等中长期融资需求相对应，是政策强力推动的效果。与此同时，居民中长期贷款同比大幅少增表明地产行业的销售端仍面临非常大的挑战。
三、政府债券出现缺位
政府债券有一定缺位。前期发行的政府债券由于需要在8月底前使用完毕，并带动了金融机构针对基金、城市更新等领域的中长期贷款投放，但是今年的地方政府债券在上半年已经基本发行完毕，意味着今年7月以来政府债券在推动社融方面实际上是有缺位的。因此，8月24日的国常会提及的3000亿元新增政策性开发性金融工具额度以及5000亿元专项债结存限额（10月底前发行完毕）在某种程度上正是为了弥补政府债券的缺位。
四、资产负债表继续自我收缩，市场主体储蓄意愿仍比较强
从存款角度来看，今年8月居民存款与企业存款分别新增0.83万亿和0.06万亿，环比分别多增1.17万亿和2万亿，同比分别多增0.49万亿和0.39万亿，其中居民存款新增规模继续创历史同期新高、企业存款新增规模仅低于2016年同期。这意味着，居民和企业等市场主体目前进行资产负债表自我收缩的态势比较明显，风险偏好有一定下降，主动进行生产或投资的意愿不强，或者说存款给市场主体带来的性价比要比直接去投资或生产更高。因此，后续通过降息等方式改变市场主体自我收缩、储蓄意愿仍有一定可能。
五、结语
鉴于传统融资渠道的持续性改善并不明显、社融修复对政策的依赖较大、政府债券在推动社融修复的过程中存在缺位以及目前市场主体储蓄意愿强烈给商业银行稳存款成本带来较大挑战等因素，预计后续央行通过降准或引导降低存款利率等方式来激发市场主体的自我融资需求及降低存款成本的概率应不低。
同时，鉴于居民中长期贷款数据依然偏弱，以及居民自身资产负债表收缩等现实，后续5年以上LPR再次下调的概率亦不低。
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